금융업계에서 삼성전자와 SK하이닉스의 합산 순이익이 508조원으로 대만 반도체 기업 TSMC의 123조원을 4배 이상 초과하지만, 시장에서 TSMC에게 부여하는 주가수익비율(PER)이 한국 반도체 업종보다 3.6배 높은 것으로 나타났다. 신한투자증권의 분석에 따르면, TSMC의 PER은 24.4배에 달하는 반면 삼성전자와 SK하이닉스의 PER은 단 6.7배에 불과했다.

한국 전자업체들의 시가총액은 3399조원으로 코스피에서 52.4%를 차지하는 반면, TSMC는 2991조원으로 대만 증시에서 41.5%를 차지하고 있다. 자본수익률(ROE)과 운영이익률 또한 각각 49.4% 대 33.3%, 59.6% 대 50.8%로 한국 기업들이 우위를 점하고 있음에도 불구하고 밸류에이션 차이는 해소되지 않고 있다.

신한투자증권은 이번 밸류에이션 격차의 원인으로 수익성 변동성, 자본시장 접근성, 지분 구조 등 세 가지 구조적 요인을 지적하였다. 만성적인 '코리아 디스카운트'의 원인 중 하나인 지주사 및 자회사 실적 중복 집계 문제를 고려하더라도 여전히 TSMC와 한국 전자업체 간의 PER 격차는 3배 이상 지속되고 있다.

특히, 삼성생명, 삼성물산, SK스퀘어 등 국내 지주사들이 각각 삼성전자와 SK하이닉스의 지분을 보유하고 있어 반도체 가치가 여러 종목에 중복 반영되고 있다. 신한투자증권은 지주사가 보유한 반도체 지분가치를 모두 고려했을 때, 전자업체의 코스피 내 시가총액 비중이 61.1%로 증가하고 PER이 7.2배로 소폭 상승한다고 전했다. 그럼에도 불구하고 여전히 TSMC와의 PER 차이는 크다.

신한투자증권의 투자전략팀장 이정빈은 "TSMC 프리미엄의 본질은 기업 경쟁력과 자본시장 구조에 있다"고 설명하며, "삼성전자와 SK하이닉스가 HBM(고대역폭 메모리)과 장기공급계약을 확대함으로써 이익 변동성을 안정적으로 낮춘다면 현재의 시클리컬 할인에서 벗어나 밸류에이션 재평가가 가능할 것"이라 덧붙였다.

또한 TSMC는 1997년 NYSE에 ADR을 상장하여 글로벌 투자자 풀을 확대했으며, 최근 30일 평균 거래량은 약 55억900만 달러로 대만 본주의 거래량의 1.7배에 달한다. 반면 삼성전자와 SK하이닉스는 미국 기업의 ADR이 없어 글로벌 자금이 국내 주식시장을 통해 직접 투자해야만 하는 현황이다.

특히 주식시장 내 외국인 기관투자 비중은 높은 반면, 장기 자본 중심의 소유 구조는 상대적으로 취약하다는 지적도 있다. TSMC의 지분 구조는 국부펀드와 연기금이 주요 주주로 있는 반면, 한국 기업들이 이러한 장기 자본을 확보하지 못하고 있는 실정이다.

결과적으로, 한국 반도체도 밸류에이션 재평가를 위해서는 첫째, 이익 안정성을 강화하고 메모리 사이클 변동성을 줄이는 것, 둘째, 글로벌 투자 접근성을 높이는 자본시장 채널을 다변화하는 것이 관건이라는 주장이 제기된다.