USDC에서 이자가 생기는데, 서클은 왜 전부 가져가지 못할까
스테이블코인 준비금이 국채 시장의 큰손이 됐다는 소식 뒤에는 다른 장부가 있다. 준비금에서 생긴 수입과 발행사가 남기는 이익은 다르다. USDC를 발행하는 서클은 유통 파트너에게도 비용을 지급한다.
준비금의 크기에서 회사 이익으로 건너뛰기 전에
서클은 2026년 2분기에 준비금 수입 6억6,800만 달러를 기록했다. 하지만 같은 분기 순이익은 4,800만 달러였다. 두 숫자의 차이를 모두 한 가지 비용으로 설명할 수는 없다. 다만 준비금 수입에서 이익으로 가는 길에 무엇이 놓여 있는지는 공시로 확인할 수 있다.
코인이 쓰이는 곳에도 몫이 간다
그중 큰 항목이 유통·거래 및 기타 비용이다. 2분기에는 4억1,200만 달러였다. 서클은 주로 유통 파트너에게 지급하는 비용이라고 설명했다. 코인을 발행하는 것과 이용자가 보유하고 사용하는 접점을 확보하는 것은 별개의 일이다. 거래소 등 파트너를 통해 USDC가 쓰이게 하는 구조는 사용 기반을 넓히지만 수입의 일부를 나누는 구조이기도 하다.
코인베이스가 절반을 받는다는 말의 생략
서클의 분기 공시에는 코인베이스에 대한 유통 비용이 3억2,460만 달러로 나온다. 그렇다고 준비금 이자의 절반을 무조건 코인베이스에 준다고 줄여 말하면 틀린다. 계약에는 발행사 몫과 플랫폼별 배분, 승인된 참여자 몫 등을 반영하는 순서가 있다. 남은 생태계 금액의 절반이라는 조건을 전체 이자의 절반으로 바꾸면 실제 계약 구조가 사라진다.
코인은 늘었는데 이자는 같은 속도로 늘지 않았다
평균 USDC 유통량은 전년 동기보다 25% 늘었지만 준비금 수입의 증가는 5%였다. 서클은 준비금 수익률이 66bp, 즉 0.66%포인트 낮아진 영향을 함께 설명했다. 보유 기반의 성장과 이자율 하락이 서로 다른 방향으로 작용한 것이다. 금리 변화는 준비금 수입뿐 아니라 유통 비용에도 영향을 주므로 수입 감소율을 곧바로 순이익 감소율로 바꿀 수도 없다.
같은 유통량이라도 남는 몫은 달라진다
이 사업을 읽는 순서는 준비금의 규모와 수익률에서 출발해, 파트너에게 배분한 비용과 운영 비용을 거쳐 이익으로 내려오는 것이다. 유통량이 같아도 수익률이 다르면 수입이 달라지고, 수입이 같아도 어느 플랫폼에서 코인이 쓰이는지와 계약 조건에 따라 남는 몫이 달라질 수 있다. 서클의 분기 숫자는 이 경로를 확인하는 한 사례다. 다른 발행사를 비교할 때도 국채 보유액 순위보다 수입의 배분 조건을 먼저 맞춰 봐야 한다.
다음 분기에 볼 것은 코인 수 하나가 아니다
USDC가 얼마나 늘었는지 다음에는 준비금 수익률, 파트너 비용, 운영 비용을 함께 봐야 한다. 준비금 자체도 발행사가 마음대로 쓰는 이익금과 구분해야 한다. 서클은 준비금을 USDC 보유자를 위해 보유한다고 밝힌다. 스테이블코인의 성장은 발행사의 기회이지만, 그 기회가 얼마의 이익으로 남는지는 코인이 유통되는 경로와 비용 배분까지 지나야 드러난다.
자료 확인: 2026년 9월 13일. 아래 회사 발표와 공시를 바탕으로 사업 구조를 해설했습니다.
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