모건스탠리가 주요 암호화폐 거래소인 서클 인터넷(Circle Internet)의 주가 전망을 하향조정했다. 이는 스테이블코인 USDC의 성장 둔화가 주된 이유로, 수익 구조 변화와 함께 경쟁 심화가 위협 요소로 지적되고 있다. 모건스탠리는 4일(현지시간) 서클의 투자의견을 ‘비중확대(equal-weight)’에서 ‘비중축소(underweight)’로 낮추고, 목표 주가를 기존 106달러에서 38달러로 64%나 대폭 하향 조정했다. 이 발표 후 서클 주가는 약 6% 하락하며, 연초 대비 약 30%의 낙폭을 기록했다. 이는 USDC의 성장 전망에 대한 투자자들의 우려가 반영된 결과로 해석된다.

모건스탠리의 애널리스트 제임스 포셋은 USDC의 성장세가 둔화될 것으로 예상하며, 준비금 운용 수익이 상당한 압박을 받을 가능성이 있다고 경고했다. 서클은 수수료 기반의 ‘트랜잭션 매출’로의 전환을 추진하고 있지만, 이는 전반적인 수익성을 저하시킬 것으로 보인다. 그는 “USDC 공급 감소는 준비금 수익 구조의 민감도를 드러내며, 저마진 거래 중심의 수익 모델로의 전환을 의미한다”고 평가했다.

모건스탠리는 USDC 공급 전망치를 대폭 하향 조정하고, 2027년에는 약 33%, 2028년에는 44%의 감소를 예상했다. 이로 인해 서클의 주당순이익(EPS) 역시 2027년에는 예상 대비 3% 낮아지고, 2028년에는 20%까지 격차가 벌어질 것으로 보인다.

시장에서는 또한 블랙록과 같은 대형 금융 기관이 토큰화 금융 시장에 진입하면서 경쟁이 심화되고 있는 상황이다. 최근 블랙록은 스테이블코인 시장에 대한 블록체인 기반의 머니마켓 상품을 출시하였으며, 이들 제품은 USDC와 유사한 기능을 제공할 수 있어 서클의 수익에도 악영향을 미칠 수 있다는 분석이 나온다. 특히 토큰화 예금 등의 유사 상품도 등장하면서 스테이블코인 시장의 경쟁 강도가 더욱 높아지고 있는 것이다.

서클이 추진하고 있는 '에이전틱 결제' 사업 역시 기대에 미치지 못하고 있다고 지적된다. 현재 이 사업의 일일 거래 규모는 약 4만1900달러로, 평균 거래 금액이 약 0.24달러에 불과해 상업적 활용도에 한계가 있다는 평가를 받고 있다.

더불어 새로운 스테이블코인 모델인 ‘오픈 USD’의 출현이 서클에 부담이 될 수 있다. 이 모델은 공동 거버넌스와 준비금 분배 구조를 갖추고 있어 서클의 가격 경쟁력에 부정적인 영향을 미칠 수 있다는 우려가 제기되고 있다. JP모건도 서클에 대한 부정적 전망을 내놓으며, 특히 암호화폐 거래소와의 관계가 수익 구조를 약화시켰다고 분석했다. 이러한 상황에서는 서클이 수익성을 희생하면서 점유율을 확보하고 있는 ‘죄수의 딜레마’에 빠진 것으로 진단된다.

결과적으로 USDC를 둘러싼 성장 둔화와 수익성 압박, 경쟁 심화라는 세 가지 주요 요소가 시장에서 주목받고 있다. 이제 스테이블코인이 단순한 ‘달러 대체자’를 넘어 더 나은 수익 모델을 개발할 수 있을지가 관건으로 점쳐지고 있다.